Yapay zeka odaklı hisse senedi piyasasındaki yatırımcılar, bir teknoloji balonu uyarılarını yıl boyu büyük ölçüde görmezden geldi. Bu iyimserlik, bu yıl hisse fiyatlarını defalarca yeni zirvelere taşıdı. Ancak bazı yatırımcılara göre borç piyasası farklı bir hikaye anlatıyor. Henüz emekleme aşamasındaki işlerini hızlandırmak için fon arayan yeni yapay zeka şirketleri, borçlandıkları paraya yüksek faizler ödemeye zorlanıyor. Bu durum, yeni ve kendini kanıtlamamış yapay zeka şirketlerinin büyük borçlar üstlenmesine karşı yatırımcıların duyduğu şüpheyi yansıtıyor.
Veri merkezi inşa eden Applied Digital için yapılan bir borç anlaşmasında şirket, benzer kredi notuna sahip şirketlere kıyasla 3,75 yüzde puanı daha fazla faiz ödemek zorunda kaldı. Bu da yaklaşık yüzde 70 daha fazla faiz anlamına geliyor. Borç yatırımcılarının temkinli olduğuna dair başka göstergeler de var: Tahvillerin bir kısmı ihraç edildikten sonra değer kaybetti; bu da yatırımcıların artan ihtiyatını gösteriyor. Ayrıca, tahvil yatırımcılarını zararlara karşı koruyan kredi temerrüt takaslarının (CDS) maliyeti, son aylarda bazı yapay zeka şirketlerinin borçlarında ciddi şekilde yükseldi.
Bu geniş veri tesislerinde yaşanabilecek inşaat gecikmeleri, yapay zeka şirketlerine yapılan kiralamalardan gelir elde edilmeye başlanacak zamanı da geciktirebilir. Yatırımcılar ayrıca, nihayetinde yapay zeka hesaplama gücüne olan talebin beklenenden düşük olabileceğinden, gereksiz veri merkezleri fazlası oluşabileceğinden ve bu binaları finanse etmek için kullanılan borçlarda temerrüt yaşanabileceğinden endişe ediyor. Alliance Bernstein’da portföy yöneticisi olan Will Smith, “Çok daha kötümser olmamız ve abartıya kapılmamamız gerekiyor” dedi
Borç piyasası yatırımcıları genellikle kötümser, hisse senedi yatırımcıları ise iyimser olarak görülür. Bunun temel nedeni iki yatırım türü arasındaki farktır. Hisse senedi yatırımcılarının, bir şirketin ve hisse fiyatının büyümesi halinde sınırsız kazanç potansiyeli vardır. Borç yatırımcıları ise sadece paralarını faiziyle geri almayı ister. Smith, “Eğer işler iyi giderse, hisse senedi piyasası büyük bir yukarı yönlü kazanç elde edebilir; bu yüzden bu potansiyel nedeniyle yüksek risk almaya istekliler. Bizim için durum farklı. Her şey çok iyi gitse bile bu yukarı yönlü kazançtan faydalanmayız, bu nedenle aşağı yönlü risklere çok daha fazla odaklanırız" diye konuştu.
Büyük şirketler 100 milyar dolar borçlandı
Refinitiv verilerine göre yapay zeka altyapısının bir sonraki aşamasını finanse etmek isteyen şirketler bu yıl 100 milyar doların üzerinde borçlandı. Bunun büyük kısmı, yüksek kredi notuna sahip ve önemli nakit rezervleri bulunan tanınmış teknoloji şirketlerinden geldi. Örneğin Amazon, Amazon Web Services’e yaptığı sermaye yatırımlarını artırırken kasım ayında piyasa faizleriyle 15 milyar dolar borçlandı.
Ancak çok daha küçük ve yeni bazı şirketler de milyarlarca dolar topladı ve bu ayrıcalık için daha yüksek bedel ödemek zorunda kaldı. Ekim ayı ortasında, Terawulf’un bir yan kuruluşu olan Wulf Compute, şirket tahvili piyasası aracılığıyla 3,2 milyar dolar topladı. Gwyneth Paltrow’u erken dönem yatırımcıları arasında sayan Terawulf, 2021’de bir Bitcoin madencisi olarak halka açıldı ve o zamandan beri veri merkezi inşasına yöneldi.
Wulf Compute, vadesi 2030’da dolacak bu anlaşma kapsamında yatırımcılara yüzde 7,75 faiz ödemekle yükümlü. Bu oran, ICE Data Services tarafından yönetilen bir endekse göre yaklaşık yüzde 5,5 olan benzer derecelendirmeye sahip ihraççıların ortalama getirisinden oldukça yüksek. Benzer bir anlaşmada, Cipher Mining’in yan kuruluşu Cipher Compute, Kasım başında 1,7 milyar dolarlık borç sattı. Kredi notu Wulf Compute’e benzerdi ve kupon oranı yüzde 7’nin biraz üzerindeydi; bu da diğer sektörlerdeki benzer tahvillere kıyasla hala belirgin şekilde daha yüksekti.
Borç anlaşmaları yapan daha küçük şirketler genellikle veri merkezi inşa edenler ya da kiralayanlar oldu. Bunlar arasında, veri merkezlerini kiralayıp güçlü bilgisayar sistemleri kurarak OpenAI ve Meta gibi ‘hiper ölçekleyiciler’ için büyük yapay zeka modellerini çalıştıran CoreWeave de bulunuyor. Daha büyük ve daha istikrarlı şirketlerle yapılan bu sözleşmelere dayanmak, yeni piyasa oyuncularının, kanıtlanmış ve karlı bir iş modeline sahip olmamalarına rağmen orta seviyede kredi notları alabilmelerini sağladı.
CoreWeave temmuz ayında 1,75 milyar dolar topladı ve derecelendirme kuruluşlarından -B notu aldı; bu da yatırımcılara anlaşmanın daha riskli olduğunu gösterdi. Veri merkezi inşaatçılarının aksine, binaları teminat olarak göstermeyen CoreWeave teminatsız borçlandı; bu da doğası gereği daha riskli. Şirketin hisseleri mart ayında borsada işlem görmeye başladı, haziran ayında zirvesine kadar yüzde 350’nin üzerinde yükseldi ve ardından istikrarlı biçimde geriledi. Hisse senedi bu yıl hala yüzde 70 artıda olsa da tahviller ihraç edildiklerinden bu yana değer kaybetti ve nominal değerin yaklaşık 90 senti seviyesinde işlem görüyor.
Endişeler artınca satışlar başladı
Applied Digital’in tahvillerinin getirisi de yüzde 10’un üzerine çıktı. Buna karşılık, Cipher Compute ve Wulf Compute için ima edilen borçlanma maliyetleri düştü; bu da borçlarının değerinin son haftalarda arttığı anlamına geliyor. Bazı yatırımcılar bunun, zaman içinde piyasa duyarlılığındaki değişimi gösterdiğini söyledi. CoreWeave gibi şirketlerin önceki anlaşmaları son dönemde piyasa tarafından aşağı yönlü yeniden fiyatlanırken, daha yeni anlaşmalar mevcut beklentilere uygun şekilde fiyatlandı. Borç piyasalarındaki endişeler arttıkça, hisse senedi piyasaları da tepki verdi ve özellikle daha spekülatif yapay zeka şirketlerinde son aylarda sert bir geri çekilme yaşandı.
Hisse senedi satışları, daha fazla şirketin hızlandırılmış yapay zeka planlarını finanse etmek için borç piyasalarına yönelmesiyle geldi. Yaklaşık 100 milyar dolarlık mevcut borcu bulunan Oracle eylül ayında borçlandığında, belirsiz bir geleceğe yatırılan para miktarına dair sert bir yeniden değerlendirme başladı.