Yarı iletken sektörü, kırk yılı aşkın süredir iki temel dinamikle şekilleniyor. İlki, çiplerin işlem gücünü artıran transistör sayısının sürekli yükselmesi. İkincisi ise hızlı büyüme dönemlerinin ardından gelen sert daralmalar. İlk dinamik bugün de geçerliliğini koruyor. Yapay zeka uygulamalarında kullanılan en gelişmiş işlemciler 200 milyardan fazla transistör içerirken sektör, on yılın sonuna kadar bir trilyon transistörlü çipler üretmeyi hedefliyor.
Ancak ikinci dinamik, yani büyümenin ardından bir çöküş yaşanması ihtimali, yatırımcıların gündeminde giderek daha fazla yer tutuyor.
Yapay zeka çiplerine talep rekor kırıyor
Yarı iletken sektörü geçmişte de güçlü büyüme ve daralma dönemleri yaşadı. Ancak yapay zekanın yarattığı talep, önceki dönemlerden ayrılıyor. Yapay zeka modellerinin eğitilmesi ve çalıştırılması için gereken işlemcilere yönelik talep hızla artarken sektörün büyüme hızı da tarihi seviyelere ulaştı.
2026'nın ilk yarısında küresel yarı iletken satışları, 1980'lerden bu yana görülen en hızlı yıllık büyüme oranına ulaştı. Dünyanın en büyük sözleşmeli çip üreticisi TSMC, bu ay üst üste altıncı çeyrekte rekor kar açıkladı. Güney Koreli Samsung Electronics de dördüncü çeyrek için rekor kar bildirdi.
Buna karşın yatırımcıların iyimserliği zayıflamaya başladı. Sektörün önde gelen şirketlerini kapsayan yarı iletken endeksi, güçlü finansal sonuçlara ve olumlu beklentilere rağmen 6 Ekim'den bu yana yüzde 10'dan fazla geriledi.
Broadcom Üst Yöneticisi Hock Tan'ın 12 Ekim'de yaptığı açıklamalar da endişeleri artırdı. Tan, yapay zeka sektörüne yatırım yapan bazı yatırımcıları, neye yatırım yaptıklarını bilmeden hareket eden kumarbazlara benzetti.
Sektörün büyüme beklentilerinin büyük bölümü yapay zeka çiplerine bağlı olduğu için mevcut tablo, aynı zamanda bu teknolojiye yönelik devasa bir yatırımın sonucuna bağlı. Peki, piyasada sıkça dile getirilen “süper döngü” sona ererse çip üreticilerini geçmişteki kadar sert bir çöküş mü bekliyor? Sektördeki bazı yapısal değişiklikler, bu kez tablonun farklı olabileceğine işaret ediyor.
Üretim birkaç şirketin kontrolünde
Yarı iletken endüstrisinde üretim giderek daha az sayıda şirketin elinde toplanıyor. Nvidia gibi yapay zeka alanındaki büyümeyi destekleyen grafik işlem birimlerini tasarlayan şirketler, genellikle çiplerini kendileri üretmiyor. Google ve OpenAI gibi kendi yapay zeka işlemcilerini geliştiren teknoloji şirketleri de üretim için dışarıdaki tesislere ihtiyaç duyuyor.
Bu durum, çip tasarımcılarını sınırlı sayıdaki üreticiye bağımlı hale getiriyor. 2000'li yılların başında en gelişmiş işlemcileri üretebilen yaklaşık 25 şirket bulunurken bugün bu sayı dörde kadar geriledi. TSMC ise en ileri teknolojiyle üretilen işlemcilerin neredeyse tamamını imal ediyor.
Benzer bir yoğunlaşma, yapay zeka sistemleri için kritik öneme sahip bellek çiplerinde de yaşandı. 1990'da gelişmiş bellek çipleri üreten 20'den fazla şirket bulunurken bugün pazarın büyük bölümü Samsung, SK Hynix ve Micron'un kontrolünde.
Çin de işlemci ve bellek çiplerinde yeni üreticiler ortaya çıkardı. Ancak ülkenin şirketleri, en gelişmiş çip üretim ekipmanlarına erişimde yaşadıkları kısıtlamalar nedeniyle sektörün öncüleriyle aralarındaki farkı henüz kapatamadı.
Üretimin bu şekilde yoğunlaşması, büyük üreticilere hem kapasiteyi artırma hızını belirleme hem de fiyatlar üzerinde daha fazla söz sahibi olma imkanı sağlıyor.
Dev yatırımlar güçlü nakit akışlarıyla finanse ediliyor
Yapay zeka talebini karşılamak isteyen çip üreticileri, yeni tesisler ve üretim kapasitesi için milyarlarca dolarlık harcamalara hazırlanıyor. TSMC'nin sermaye harcamalarının bu yıl yaklaşık 62 milyar dolara ulaşması bekleniyor. Bu tutar, şirketin 2025'teki harcamalarının bir buçuk katından fazla. Analistler, yatırım miktarının gelecek yıl yaklaşık 76 milyar dolara çıkacağını öngörüyor. Bellek çipi üreticileri de yatırımlarını artırıyor.
Bununla birlikte, söz konusu harcamalar şirketlerin elde ettiği gelir ve nakit akışıyla karşılaştırıldığında daha yönetilebilir bir düzeyde kalıyor.
TSMC'nin sermaye harcamalarının gelirlerine oranının 2023'teki yüzde 44 seviyesinden bu yıl yüzde 36'ya gerilemesi bekleniyor. Üstelik yatırımların finansmanı büyük ölçüde borçlanmayla değil, faaliyetlerden sağlanan nakitle karşılanıyor.
Tahminlere göre TSMC'nin kapasite yatırımları bu yıl işletme faaliyetlerinden elde ettiği nakdin yarısından biraz fazlasını kullanacak. Samsung'un harcamalarının ise işletme nakit akışının beşte birine bile ulaşmayacağı öngörülüyor. Her iki şirketin de artan nakit rezervleri karşısında borç yükü görece sınırlı kalıyor.
Bu tablo, talebin beklenenden hızlı düşmesi halinde şirketlerin finansal açıdan hareket alanını korumasına yardımcı olabilir.
Üreticiler fiyatları korumak istiyor
McKinsey'den Bill Wiseman'a göre çip üreticileri, fiyatların yüksek seyrettiği elverişli bir piyasa ortamından yararlanıyor. Bu nedenle şirketlerin, fiyatları aşağı çekebilecek aşırı kapasite artışından kaçınmaları için güçlü nedenleri bulunuyor.
Bellek çiplerinde fiyat artışları bu durumu açıkça gösteriyor. Elektronik cihazların büyük bölümünde kullanılan DRAM'in maliyeti, 2023'ün başındaki seviyesinin yaklaşık altı katına çıktı.
TSMC de üç nanometrelik üretim teknolojisinin fiyatını, 2022'nin sonlarında piyasaya sunulmasından bu yana düşürmedi. Oysa üretim süreçlerinde teknolojinin yaygınlaşması ve zamanla olgunlaşması, normal koşullarda maliyetlerin gerilemesini sağlayabiliyor.
Öte yandan, yeni üretim tesislerinin devreye alınması da hızlı kapasite artışının önünde bir engel oluşturuyor. Özellikle ABD'de çip fabrikalarının inşası, diğer bölgelere kıyasla daha uzun sürüyor. Wiseman, bu sürecin yaklaşık iki kat daha fazla zaman alabildiğine dikkat çekiyor.
Yüksek fiyatlar, üretim kapasitesinin sınırlı olması ve yeni tesislerin yavaş devreye girmesi, kısa vadede arzın talebi hızla aşmasını zorlaştıran unsurlar arasında yer alıyor.
Uzun vadeli sözleşmeler riskin bir bölümünü müşterilere aktarıyor
Sektördeki değişim yalnızca üretim yapısıyla sınırlı değil. Çip üreticilerinin müşterileriyle kurduğu ticari ilişkiler de dönüşüyor.
Geçmişte bellek çipleri çoğunlukla spot piyasada veya kısa vadeli sözleşmelerle satılıyordu. Talep düştüğünde müşteriler alımlarını azaltabiliyor, bu da fiyatların hızla gerilemesine yol açıyordu.
Bugün ise kapasite kıtlığı ve sınırlı tedarikçi sayısı, alıcıları daha uzun vadeli anlaşmalara yöneltiyor. Üstelik bu sözleşmeler çoğunlukla üreticilerin belirlediği koşullarla yapılıyor.
Nvidia, Ocak 2029'a kadar tedarik ve bileşen ihtiyaçlarını güvence altına almak için 250 milyar dolardan fazla kaynak ayırdı. Micron da eylül ayında, müşterilerin belirlenen miktarları satın almak veya satın almasalar bile bedelini ödemek zorunda olduğu “al ya da öde” anlaşmalarının 2030'a kadar gelirlerinin yüzde 35'ini güvence altına aldığını açıkladı.
Şirketin verdiği bilgilere göre bu anlaşmalar, önemli bölümü nakit depozitolardan oluşan 32 milyar dolarlık taahhüt içeriyor. Bu tür ön ödemeler, üreticilerin yeni fabrikalarını finanse etmesine yardımcı olurken talep düşüşünden kaynaklanabilecek mali riskin bir bölümünü de müşterilere aktarıyor.
Dolayısıyla yapay zeka talebi zayıflasa bile üreticilerin gelirleri, geçmişteki kısa vadeli satış modeline kıyasla daha uzun süre korunabilir.
Yapay zeka balonu patlarsa sektör yine darbe alacak
Bütün bu değişiklikler, yarı iletken sektörünün olası bir krizden etkilenmeyeceği anlamına gelmiyor. Yapay zeka yatırımlarının durması veya ciddi biçimde yavaşlaması halinde çip fiyatları gerileyebilir, kar marjları daralabilir ve şirketlerin yüksek değerlemeleri aşağı çekilebilir.
Ayrıca piyasanın en güçlü olduğu dönemde imzalanan uzun vadeli sözleşmelerin yeniden müzakere edilmesi gündeme gelebilir. Bu da hem üreticiler hem de müşterileri açısından yeni maliyetler ve riskler yaratabilir.
Yarı iletken sektörünün geçmişinde büyüme dönemlerini sert düşüşlerin izlemesi, değişmeyen bir dinamik olarak varlığını sürdürüyor. Ancak üretimin birkaç büyük şirkette yoğunlaşması, güçlü nakit akışları ve uzun vadeli tedarik anlaşmaları, olası bir daralmanın sonuçlarını değiştirebilir.
Bu kez bir çöküş yaşanırsa, kayıpların yalnızca çip üreticileriyle sınırlı kalmaması; yapay zeka altyapısına büyük kaynak ayıran teknoloji şirketlerinin ve diğer alıcıların da bu sürecin maliyetini üstlenmesi beklenebilir.