Neden yapay zeka hisseleri yatırımcılara 'dot-com balonu'nu hatırlatıyor?
1990’ların sonunda, her borsa komisyoncusunun dilinde tek bir anlatı vardı: World Wide Web. Yani internet, her alanı değiştirecekti; Alışverişten arkadaşlık ilişkilerine, araştırmalardan kariyer gelişimine kadar. İnternetsiz bir yaşam hayal bile edilemezdi. Bu anlatı, birçok kişinin hayal ettiğinden de öte bir şekilde gerçek oldu. Ancak bu durum, o dönemki çılgınlığa kapılan yatırımcılar için pek öyle hissettirmiyor olabilir. Mart 2000’de yaşanan çöküşle borsa yüzde 49 değer kaybetti. Daha da kötüsü, 2000 yılının başında piyasa değeri en yüksek 10 teknoloji hissesini elinde tutan bir yatırımcı, 2015 yılına gelindiğinde bu hisselerin tamamının S&P 500’ün gerisinde kaldığını görürdü. Bugüne geldiğimizde, o 25 yıllık süreçte yalnızca Microsoft ve Oracle, genel piyasadan daha iyi performans göstermeyi başarabildi. Cisco, Intel, Qualcomm ve IBM gibi diğer isimler ise yatırımcılarını büyük ölçüde hayal kırıklığına uğrattı.
Bu durum, yapay zekanın internet gibi dünyayı kökten dönüştüreceğine inanan ve bu inançla fiyatları yukarı taşıyan bugünün yatırımcıları için ciddi bir uyarı niteliğinde. Bilgi teknolojileri sektörü, bugün S&P 500 endeksinin yüzde 33’ünden fazlasını oluşturuyor. Bu oran, 1990’lardaki dotcom balonu dönemine eşit. Yalnızca Nvidia 4,3 trilyon dolarlık piyasa değeriyle endeksin yüzde 8’ini oluşturuyor; bu değer, üç yıl öncesine göre on kat artmış durumda. Ancak yapay zeka beklendiği kadar dönüştürücü olsa bile, bugüne kadar en çok kazanan hisselerin gelecek yıllarda da kazanmaya devam etmesi garanti değil.
"Hisselerle şirketleri ayırmak önemli"
California merkezli Research Affiliates’in kurucusu ve başkanı Rob Arnott bu konuda, "Hisselerle şirketleri ayırmak önemli. Bunlar harika şirketler ve harika ürünlere sahipler. Balonlar genellikle anlatı tamamen yanlış olduğu için değil, detaylarında yanlışlar olduğu için patlar. Büyüme oranı ya da büyümenin süresi abartılır, rekabetin pazar payını nasıl etkileyebileceği ise hafife alınır" dedi.
S&P 500 endeksi bugün yaklaşık 30 F/K (fiyat/kazanç) çarpanıyla işlem görüyor. Bu oran, tarihsel ortalama olan 20’nin oldukça üzerinde. Nasdaq 100’ün F/K oranı ise 33. Dotcom balonunun zirvesi olan 2000 yılının başında, S&P 500’ün çarpanı 34, Nasdaq 100’ün ise 70’in üzerindeydi. Bu yılki primi ağırlıklı olarak teknoloji hisseleri sağladı. S&P 500’deki teknoloji hisseleri şu anda kazançlarının 41 katına, satışlarının ise neredeyse 10 katına alıcı buluyor. Nvidia’nın F/K çarpanı 57 ve 12 aylık 148,5 milyar dolarlık satışına kıyasla değeri bunun 29 katı. 2023 başından bu yana yüzde 400’den fazla yükselerek 1 trilyon doları aşan Broadcom’un F/K oranı ise 110.
Piyasaya para akmaya devam ediyor
Daha küçük şirketlerdeki değerlemeler daha da şaşırtıcı. Veri madenciliği yazılımları geliştiren Palantir Technologies'in hisseleri, 2023 başından bu yana yüzde 2 bin 400 yükseldi. Şirketin satışları 12 ayda yüzde 39 artarak 3,4 milyar dolara çıktı ve artık karlı ancak piyasa değeri bu satışların 100 katından fazla. Son 10 yılda 100 kattan fazla değer kazanan bir başka çip üreticisi Advanced Micro Devices’ın F/K oranı ise 97.
Bu yüksek primler yaz boyunca artmaya devam etti. S&P 500, 8 Nisan’dan bu yana yüzde 30 yükselerek yılın başında gümrük tarifelerinin tetiklediği yüzde 19’luk düşüşü küçük bir düzeltmeye çevirdi ve yeni rekorlara ulaştı. Global X Artificial Intelligence & Technology ETF’si aynı dönemde yüzde 43 yükseldi. Yatırımcılar, 16 yıldır her düşüşte alım yaparak ödüllendirildiğinden, gümrük vergileri, enflasyon ve zayıflayan iş piyasasına rağmen piyasaya para akmaya devam ediyor.
Fırsat karçırma korkusu
InvesTech Research’ün başkanı Jim Stack, "İlk aşamada bu yükselişi tetikleyen şey FOMO, yani fırsatı kaçırma korkusudur. Ancak balon olgunlaştıkça, piyasaya girişleri yönlendiren şey artık tedirgin bir kabulleniştir. Büyük kazançlar beklemiyorlar belki ama piyasada yer almamak fikrine katlanamıyorlar" diye konuştu.
Teorik olarak, borsa balonları kendiliğinden sönerek çözülebilir; fiyatlar bir süre yatay seyredip temel verilerle dengeye gelebilir. Ancak Stack, bunun nadiren böyle olduğunu, genelde sert bir inişle sonuçlandığını söylüyor. Tek soru, bu inişin ne zaman gerçekleşeceği. 2,4 milyar dolarlık varlığı yöneten Informed Momentum Company’nin yatırım direktörü Travis Prentice, Nvidia ve Broadcom gibi yüksek performanslı teknoloji hisselerine büyük ölçekli ABD fonunda yer veriyor. Ancak uyarıyor: Bir şirketin analist beklentilerini aşmaya devam etmesine rağmen borsa olumsuz tepki verirse, bu bir çıkış sinyali olabilir.
İki yılda değernini yüzde 90'ını kaybetti
Deneyimli yatırımcılar bu filmi daha önce gördüklerini söylüyor. Bugünkü boğa piyasasını taşıyan muhtemeşm yedili yerine, dotcom döneminde Cisco, Intel, Dell ve Microsoft’tan oluşan kıyamet dörtlüsü vardı. Cisco, internetin altyapısını sağlayan lider şirket olarak görülüyor, büyümesinin önünde engel olmadığı düşünülüyordu. 2000 yılı mart ayında 555 milyar dolarlık piyasa değerine ve 150’nin üzerinde F/K oranına ulaştı. İki yıl içinde değerinin yüzde 90’ını kaybetti. Bugün satışlarını 25 yılda üç katına çıkararak 57 milyar dolara ulaşsa da, hâlâ zirvesinin yarısı kadar bile etmiyor.
Intel de benzer durumda. Dell, büyük çöküşünün ardından Michael Dell’in liderliğinde başarılı bir yeniden yapılanma geçirse de bu süreçte 2013’te şirkete düşük fiyattan el konulması yatırımcılarına yaramadı. Microsoft ise yüzde 73’lük çöküşe rağmen sabırlı yatırımcılarını sonunda ödüllendiren tek isim oldu. Arnott’un tercih ettiği yatırım yaklaşımı, en pahalı hisseleri tamamen dışlamıyor ama onlara piyasa değerlerinden bağımsız, daha mantıklı ağırlıklar veriyor. Research Affiliates, geliştirdiği stratejilerle yönetilen 159 milyar dolarlık varlığa sahip. En çok, piyasa değeri yerine şirketlerin satışları, nakit akışları, defter değerleri, temettüleri ve hisse geri alımlarına göre ağırlık verilen RAFI Temel Endeksi ile tanınıyor.
Bu yaklaşım, S&P 500’den hem görsel hem de içerik açısından çok daha farklı ve daha az yoğun. 30 Haziran itibarıyla, Apple bu alternatif endekste yüzde 4,1 ağırlıkla en üst sırada yer alıyor. Bu da S&P 500’deki yüzde 5,7’lik ağırlığından daha düşük. Teknoloji sektörü toplamda yalnızca yüzde 17’lik bir paya sahip. Nvidia’nın ağırlığı yüzde 1’in altında. Buna karşılık nakit üreten enerji devleri Exxon Mobil ve Chevron, ilk 10 hisse arasında yer alıyor.
Arnott, “Nvidia'nın yüzde 90 düşme tehlikesi olduğunu sanmıyorum, ama önümüzdeki on yılda toplam getirisinin sıfıra yakın olma tehlikesi var" diye de uyarıyor. Nvidia ve benzer şirketler, yapay zekanın yaygınlaşmasıyla satış ve karlarını etkileyici bir hızda artırmaya devam edebilir. Ancak yatırımcıların, bu büyümenin ne kadarının zaten fiyatlara yansıtılmış olduğunu görmek için geçmişe çok uzağa bakmasına gerek yok.
