Yapay zekanın patlamasının ekonomi için gizli riski

Son iki haftada büyük teknoloji şirketleri, yapay zekanın kitlesel olarak benimsenmesiyle birlikte patlama niteliğinde kazançlar açıkladı. Ancak biraz daha yakından bakıldığında, yapay zeka patlamasının daha rahatsız edici bir yönü ortaya çıkıyor. Çiplere, veri merkezlerine ve diğer yapay zeka altyapılarına yapılan tüm harcamalar, Amerikan şirketlerinin nakit rezervlerini tüketiyor. Bu durum, yapay zeka patlamasının gizli risklerini ortaya koyuyor. Uzun vadede büyüme ve verimliliği artırma potansiyelinden kimse şüphe etmiyor. Ancak bu patlamayı finanse etmek, şirketleri ve sermaye piyasalarını zorluyor.

Yapay zeka patlaması büyümeyi ayakta tutuyor

ABD’de 2023’ün ilk çeyreğinden bu yana, bilgi işleme ekipmanlarına yapılan yatırım, enflasyondan arındırılmış olarak yüzde 23 oranında artarken, toplam gayrisafi yurtiçi hasıla yalnızca yüzde 6 arttı. Yılın ilk yarısında, bilgi işleme yatırımları, genel olarak zayıf kalan yüzde 1,2’lik büyüme oranının yarısından fazlasını oluşturdu. Başka bir deyişle, tüketici harcamaları durgunlaşırken, yapay zeka harcamaları ekonomiyi ayakta tuttu.

Bu yatırımın büyük bölümü, patlamanın merkezindeki büyük dil modellerini eğitmek ve çalıştırmak için gerekli olan grafik işlem birimleri, bellek çipleri, sunucular ve ağ ekipmanlarından oluşuyor. Ve tüm bu işlem gücü, bina, arazi ve enerji üretimi gerektiriyor. Bu durum, büyük teknoloji şirketlerinin iş modellerini dönüştürüyor.

Yıllardır yatırımcılar bu şirketleri varlık hafifliği sayesinde seviyordu. Karlarını, fikrî mülkiyet, yazılım ve ağ etkisine sahip dijital platformlar gibi maddi olmayan varlıklar üzerinden elde ediyorlardı. Facebook, Google, iPhone ve Windows’a kullanıcılar, diğer kullanıcılar da orada olduğu için yöneliyordu. Gelir eklemek, daha fazla bina ve ekipman gerektirmediğinden bu şirketler nakit üreten makinelerdi.

Bu durum, operasyonlardan elde edilen nakit akışından sermaye harcamalarının çıkarılmasıyla kabaca tanımlanan serbest nakit akışı adlı bir ölçütte görülebilir. Bu ölçüt, net geliri çarpıtabilecek nakit dışı değer düşüklüğü giderleri gibi unsurları hariç tutar. Bu nedenle, bir işletmenin temel nakit üretme potansiyelinin en saf ölçüsü olarak kabul edilir. Amazon örneğin yatırımcılara şöyle der: Finansal odağımız, uzun vadeli ve sürdürülebilir serbest nakit akışı büyümesidir.

Finansal getirisi belirsiz

2016’dan 2023’e kadar Alphabet, Amazon, Meta ve Microsoft’un serbest nakit akışı ve net karları yaklaşık aynı oranda büyüdü. Ancak 2023’ten itibaren bu iki gösterge birbirinden ayrıştı. FactSet verilerine göre bu dört şirketin toplam net geliri, iki yıl öncesine kıyasla 2024’ün ikinci çeyreğinde yüzde 73 artarak 91 milyar dolara yükselirken, serbest nakit akışı yüzde 30 azalarak 40 milyar dolara geriledi. Sermaye harcaması açısından daha tutumlu olan Apple da serbest nakit akışının geride kaldığını gördü. Yapay zekanın bariz ekonomik potansiyeline rağmen, finansal getirisi hala belirsiz. Büyük dil modeli geliştiricisi olan OpenAI ve Anthropic, hızlı büyümelerine rağmen hala zarar ediyor.

Büyük teknoloji şirketlerinin son karlarının çoğu, köklü faaliyet alanlarından geliyor: Meta ve Alphabet için reklam harcamaları, Apple için iPhone satışları. Yapay zeka donanımlarının ne zaman kar getireceği konusunda ise yatırımcılara sabır öneriliyor. Facebook’un çatı şirketi Meta, ikinci çeyrekte karlarının yüzde 36 arttığını ancak serbest nakit akışının yüzde 22 düştüğünü bildirdi. 2025’teki sermaye harcamalarının geçen yılın yaklaşık iki katı olacağını ve 2026’da da “benzer ölçüde önemli” bir büyüme yaşanacağını söyledi.

“Yakın vadede gelir beklemiyoruz”

Meta, yapay zekaya yönelik sermaye harcamalarının büyük kısmının reklam ve içerik gibi temel iş alanlarını desteklediğini ve bunun şimdiden getirisi olduğunu belirtti. Kalan kısmı ise Llama modeli gibi üretici yapay zeka yatırımlarına gidiyor. Finans Direktörü Susan Li, analistlere “Bu yatırımların henüz yaşam döngüsünün başındayız. Bu yatırımlardan yakın vadede önemli bir gelir beklemiyoruz” diye konuştu. 

Amazon, 2022’de sipariş karşılama merkezlerinin inşasını yavaşlattı ve bu da serbest nakit akışının pozitife dönmesini sağladı. Ancak geçen yıl, dış müşterilere veri barındırma ve yapay zeka modelleri çalıştırma hizmeti veren Amazon Web Services’e yatırımını artırdı; bu da serbest nakit akışını bir önceki yıla kıyasla üçte iki oranında düşürdü.

Dot-com yankıları

Şimdilik yatırımcılar, büyük teknoloji şirketlerini sanki varlık-yoğun iş modelleri, geçmişteki varlık-hafif modelleri kadar karlı olacakmış gibi değerlendiriyor. Ancak ellerinde şimdilik buna dair bir kanıt olmadığını belirten Carlyle Group’un araştırma başkanı Jason Thomas, “Bu sermaye harcamalarının tümü, beklentilerin ötesinde verimli olabilir ama bu, hissedarların zaman ufkunun ötesinde olabilir” ifadelerini kullandı. 

1990’ların sonları ve 2000’lerin başında, internetin yeni yeni geliştiği dönemde yatırımcılar web girişimlerine ve geniş bant telekom şirketlerine nakit akıttı. İnternetin verimlilik patlaması yaratacağı konusunda haklıydılar ancak finansal getiri konusunda yanıldılar. Bu şirketlerin çoğu, giderlerini karşılayacak kadar gelir elde edemedi ve battı. Geniş bantta kapasite fazlası fiyatların düşmesine yol açtı. Sermaye harcamalarındaki çöküş de 2001’de hafif bir durgunluğa neden oldu.

Dot-com tarzı bir çöküş şu anda uzak bir ihtimal gibi görünüyor. Yapay zekaya büyük yatırımlar yapan şirketler artık olgun ve karlı. Üstelik işlem gücüne olan talep, arzı aşıyor. Ancak gelir ve kar beklentileri fazla iyimser çıkarsa, bu sermaye harcama hızı sürdürülemez hale gelebilir.