Euro’nun küresel güç olma mücadelesi
AB yetkilileri, küresel finans sisteminin temel taşı olarak ABD dolarının potansiyel bir alternatifi olarak euro'yu değerlendiriyor. Ancak bazı uzmanlar ulusal çıkarlar, daha derin sermaye piyasalarına ve daha likit bir tahvil piyasasına duyulan ihtiyaç gibi zorlukları gerekçe göstererek, euro'nun ABD dolarına rakip olarak ortaya çıkma kabiliyetine şüpheyle yaklaşıyor.
12 Ağustos 2025, 17:00
Avrupalı yetkililer, ABD Başkanı Donald Trump’ın Beyaz Saray’a dönüşünden bu yana pek çok sürprizle karşılaştı. En büyüğü: Euro’nun güçlü ABD dolarına rakip olma ihtimali. Washington’dan gelen ticaret dalgalanmaları yatırımcıları sarstıkça, euro’nun değeri yükseldi. Cesaretlenen bir grup yetkili, euro’nun küresel finans sisteminin temel taşlarından biri olarak doların ciddi bir alternatifi olması için destek veriyor. Mayıs ayında Avrupa Merkez Bankası Başkanı Christine Lagarde, doların rolüne dair belirsizliklerin “küresel bir euro anı” için fırsat yarattığını açıkladı.
Euro bölgesi maliye bakanlarına sıkça danışan Solvay Brussels School’dan profesör Guntram Wolff, “İyimserim ve Avrupa’nın bu yönde adımlar atacağını düşünüyorum. Ama gerçekçi olmak gerekirse, atılacak adımlar dolar karşısında euroyu ciddi bir rakip haline getirmek için yeterince büyük olmayacak" dedi. Bölgesel entegrasyon, ortak para birimi oluşturmanın temel nedeniydi. Ancak arka planda, 1960’larda dönemin Maliye Bakanı Valery Giscard D’Estaing’in “aşırı ayrıcalık” dediği doların Fransa’daki kıskançlığı da vardı. Kendisinin de eski Fransız Maliye Bakanı olan Lagarde, mayıs konuşmasında küresel hakimiyet sağlayan bir para biriminin getirdiği özel avantajları da vurguladı. Bunlar arasında hükümet ve şirketler için düşük borçlanma maliyeti, döviz kuru dalgalanmalarından ve yaptırımlardan korunma var.
Euro’nun mimarlarından Otmar Issing, 1998’de ECB’nin ilk başekonomisti olduğunda Fransızların bu hırslarının hala sürdüğünü hatırlıyor. Ama o dönemde para biriminin uluslararasılaştırılmasını aktif olarak teşvik etmeye karşı çıkmıştı. Issing, “O zamanlar ECB’yi ve euroyu siyasi hırslarla aşırı yükleme riski vardı” diyor. Yine de para biriminin önemi küresel finans krizine kadar arttı, ardından tekrar gerilemeye başladı. ECB’nin son raporu, uluslararası kullanımın 2024’te yüzde 19 ile değişmediğini, döviz rezervlerindeki payın ise yüzde 20 olduğunu gösteriyor. Her iki oran da doların yaklaşık üçte biri.
AB bu konularda önemli avantajlara sahip. İç serbest ticaret zaten var ve net ihracatçı olarak açık ticareti destekliyor. Hukukun üstünlüğüne bağlılık ise üyelik şartı. Trump’ın kışkırttığı Avrupa’nın yeniden silahlanması da önemli bir adım oldu. Ancak finansal alanda geride kalındı. G Plus Economics’in başekonomisti Lena Komileva, “Parçalanmış uluslararası ortamda ve dolar alternatifi güvenli liman talebinin arttığı küresel piyasalarda, euro liderliğinin önündeki en büyük engeller Avrupa’nın kendi piyasa parçalanması ve euro borç piyasalarının likidite eksikliğidir” ifadelerini kullandı.
Bloktaki tahvil piyasaları ABD piyasasının üçte biri büyüklüğünde ve girişim sermayesi de ciddi şekilde geride. Tek bir sermaye piyasası, şirketlere banka kredilerinin ötesinde finansman kaynağı sağlar, sınırlar arası yatırımları ucuz ve güvenli hale getirir, yabancı sermayeyi çekebilir. Ama Lagarde’nın geçen kasımda dediği gibi, “ulusal çıkarlar” bunun önünde duruyor. Piyasa denetimi, vergi rejimleri ve iflas kuralları uyumlaştırılmalı. Lagarde, 2015’ten beri sermaye piyasaları alanında 100’den fazla ilerleme girişiminin başarısız olduğunu anlattı. Bunun tek bir nedeni yok. İrlanda ve Lüksemburg gibi küçük ülkelerin büyük finans merkezlerini koruma çıkarları var ancak aynı zamanda güçlü bir lobici ordusu çalışıyor. Örneğin Almanya’daki Sparkassen bankaları (yerel tasarruf kurumları) sermaye piyasası finansmanına geçişle kendi kredi işlerini korumak istiyor.
Berlin merkezli Jacques Delors Merkezi’nden eş direktör Johannes Lindner, “Bu zorlu bir mesele çünkü ulusal ve Avrupa sorunları iç içe geçmiş ve birçok farklı çıkar söz konusu" dedi. Lagarde’nın Avrupa Birliği’nin 27 üyesi için kuralların uyumlaştırılmasını atlayıp firmaların tercihe bağlı olacağı teorik 28. bir yargı alanı yaratılması fikrinin “oyun değiştirici” olabileceğini söyleyen üst düzey bir euro bölgesi yetkilisi, “Ama bu siyasi gündemde gerçekten yok,” diye ekledi.
Hükümet tahvillerinin ortak finansmanı daha tartışmalı çünkü Almanya gibi zengin ülkeler İtalya gibi borçlu ülkelere para vermek istemiyor. Bu yüzden yatırımcılar her ülkenin borçluluk riskini ayrı ayrı değerlendiriyor, yalnızca bazı euro tahvilleri ultra güvenli varlık sayılıyor. Lagarde, AA ve üzeri not alan tahvillerin Avrupa’da GSYH’nin yüzde 50’sinden az olduğunu, ABD’de ise yüzde 100’ün üzerinde olduğunu belirtti.
UBS Asset Management küresel tahvil piyasaları başkanı Massimiliano Castelli, “Avrupa düzeyinde, ulusal düzey yerine daha fazla tahvil ihracı yapılırsa, euro ve Euro Bölgesi devlet tahvilleri için çok daha likit bir piyasa oluşur. Ama bu hâlâ sadece bir senaryo çünkü Avrupa çoğu zaman vaatlerde bulunur, çoğu zaman yerine getirmez" dedi.
Euro’nun mimarı Issing, Alman maliye düşüncesine paralel olarak ortak borç fikrine karşı çıkıyor. ECB’nin aktif şekilde euro’nun rolünü büyütmeye çalışmasına da şüpheyle yaklaşıyor. Issing, “Euro’nun uluslararası para birimi olarak kullanılma kararı yabancıların, merkez bankalarının veya özel aktörlerin elinde. ECB için önemli olan uluslararası yatırımcıları euro’nun istikrarına sonsuza dek güvenebileceklerine ikna etmektir" diye konuştu.
Parçalanmayı aşmak zorunda
Sonra bu fırsatı değerlendirmek için bir plan sundu. Tipik Avrupa Birliği usulüyle konu, hazirandaki bir zirvede gündeme geldi; liderler onay verdi ama detayları Brüksel ve Frankfurt’taki yetkililere bıraktılar. Dolarla gerçek anlamda rekabet etmek için euro bölgesi, birçok alandaki iç farklılıkları ve parçalanmayı aşmak zorunda. Üye ülkelerin sermaye piyasalarının daha fazla bütünleşmesi onları daha derin ve likit hale getirerek yatırımcıların euro varlıklarını tutma isteğini artıracak. Hükümetlerin ortak borçlanması ise düşük riskli varlık arayanlar için ABD Hazine tahvillerine alternatif oluşturabilir. Ancak bu tür projeler onlarca yıldır zorluk çekiyor ve bu kez farklı olup olmayacağı konusunda şüpheler var.Euro bölgesi maliye bakanlarına sıkça danışan Solvay Brussels School’dan profesör Guntram Wolff, “İyimserim ve Avrupa’nın bu yönde adımlar atacağını düşünüyorum. Ama gerçekçi olmak gerekirse, atılacak adımlar dolar karşısında euroyu ciddi bir rakip haline getirmek için yeterince büyük olmayacak" dedi. Bölgesel entegrasyon, ortak para birimi oluşturmanın temel nedeniydi. Ancak arka planda, 1960’larda dönemin Maliye Bakanı Valery Giscard D’Estaing’in “aşırı ayrıcalık” dediği doların Fransa’daki kıskançlığı da vardı. Kendisinin de eski Fransız Maliye Bakanı olan Lagarde, mayıs konuşmasında küresel hakimiyet sağlayan bir para biriminin getirdiği özel avantajları da vurguladı. Bunlar arasında hükümet ve şirketler için düşük borçlanma maliyeti, döviz kuru dalgalanmalarından ve yaptırımlardan korunma var.
Euro’nun mimarlarından Otmar Issing, 1998’de ECB’nin ilk başekonomisti olduğunda Fransızların bu hırslarının hala sürdüğünü hatırlıyor. Ama o dönemde para biriminin uluslararasılaştırılmasını aktif olarak teşvik etmeye karşı çıkmıştı. Issing, “O zamanlar ECB’yi ve euroyu siyasi hırslarla aşırı yükleme riski vardı” diyor. Yine de para biriminin önemi küresel finans krizine kadar arttı, ardından tekrar gerilemeye başladı. ECB’nin son raporu, uluslararası kullanımın 2024’te yüzde 19 ile değişmediğini, döviz rezervlerindeki payın ise yüzde 20 olduğunu gösteriyor. Her iki oran da doların yaklaşık üçte biri.
ABD tahvilleri artık güvenli değil değil
Trump’ın tarifeleri ve Fed’e yönelik saldırıları bu durumu sarstı. ABD tahvilleri artık eskisi kadar güvenli liman olarak görülmüyor, Fransız yatırım bankası Natixis’in son anketinde “Hazine piyasasındaki kargaşa” en büyük risk olarak gösterildi. Öte yandan, Almanya’nın gevşek maliye politikasına kayışı ve bunun büyüme umutlarını artırması euro'ya ilgiyi yükseltti. Pictet Wealth Management’ın makro araştırma başkanı Frederik Ducrozet, “Müşterileriniz, meslektaşlarınız, Avusturyalılar, Almanlar, İsviçreliler dolar konusunda gerçekten endişelenmeye başlayıp Avrupa yanlısı olunca, bir şeyin kırıldığını anlarsınız" dedi.Üç temel unsur
Lagarde, euro’nun yükselişini garantilemek için uyararak, "Bunu hak etmemiz gerekiyor" dedi. ECB, dijital euro oluşturma yönünde çalışırken, Avrupa’nın siyasi liderlerinin de harekete geçmesi gerektiğini vurguladı. Daha güçlü bir para birimi için üç temel unsurdan bahsetti: Açık ticarete bağlılık ve bunun askeri güçle desteklenmesi; daha derin sermaye piyasaları; hukukun üstünlüğünün korunması.AB bu konularda önemli avantajlara sahip. İç serbest ticaret zaten var ve net ihracatçı olarak açık ticareti destekliyor. Hukukun üstünlüğüne bağlılık ise üyelik şartı. Trump’ın kışkırttığı Avrupa’nın yeniden silahlanması da önemli bir adım oldu. Ancak finansal alanda geride kalındı. G Plus Economics’in başekonomisti Lena Komileva, “Parçalanmış uluslararası ortamda ve dolar alternatifi güvenli liman talebinin arttığı küresel piyasalarda, euro liderliğinin önündeki en büyük engeller Avrupa’nın kendi piyasa parçalanması ve euro borç piyasalarının likidite eksikliğidir” ifadelerini kullandı.
Bloktaki tahvil piyasaları ABD piyasasının üçte biri büyüklüğünde ve girişim sermayesi de ciddi şekilde geride. Tek bir sermaye piyasası, şirketlere banka kredilerinin ötesinde finansman kaynağı sağlar, sınırlar arası yatırımları ucuz ve güvenli hale getirir, yabancı sermayeyi çekebilir. Ama Lagarde’nın geçen kasımda dediği gibi, “ulusal çıkarlar” bunun önünde duruyor. Piyasa denetimi, vergi rejimleri ve iflas kuralları uyumlaştırılmalı. Lagarde, 2015’ten beri sermaye piyasaları alanında 100’den fazla ilerleme girişiminin başarısız olduğunu anlattı. Bunun tek bir nedeni yok. İrlanda ve Lüksemburg gibi küçük ülkelerin büyük finans merkezlerini koruma çıkarları var ancak aynı zamanda güçlü bir lobici ordusu çalışıyor. Örneğin Almanya’daki Sparkassen bankaları (yerel tasarruf kurumları) sermaye piyasası finansmanına geçişle kendi kredi işlerini korumak istiyor.
Berlin merkezli Jacques Delors Merkezi’nden eş direktör Johannes Lindner, “Bu zorlu bir mesele çünkü ulusal ve Avrupa sorunları iç içe geçmiş ve birçok farklı çıkar söz konusu" dedi. Lagarde’nın Avrupa Birliği’nin 27 üyesi için kuralların uyumlaştırılmasını atlayıp firmaların tercihe bağlı olacağı teorik 28. bir yargı alanı yaratılması fikrinin “oyun değiştirici” olabileceğini söyleyen üst düzey bir euro bölgesi yetkilisi, “Ama bu siyasi gündemde gerçekten yok,” diye ekledi.
Hükümet tahvillerinin ortak finansmanı daha tartışmalı çünkü Almanya gibi zengin ülkeler İtalya gibi borçlu ülkelere para vermek istemiyor. Bu yüzden yatırımcılar her ülkenin borçluluk riskini ayrı ayrı değerlendiriyor, yalnızca bazı euro tahvilleri ultra güvenli varlık sayılıyor. Lagarde, AA ve üzeri not alan tahvillerin Avrupa’da GSYH’nin yüzde 50’sinden az olduğunu, ABD’de ise yüzde 100’ün üzerinde olduğunu belirtti.
Büyük bir Avrupa tahvil piyasası şart
ECB Yönetim Kurulu üyesi Isabel Schnabel, euro’nun küresel rolünün artması için büyük bir Avrupa tahvil piyasasının şart olduğunu düşünüyor. Kamu mallarının ortak finansmanına ilişkin tartışmanın yeniden canlanmasını istedi. Bu, AB’nin pandemi hasarını onarmak için 2020’de oluşturduğu 750 milyar euroluk ortak kurtarma fonunun öncülüğüne dayanıyor. Politik destek, AB’nin 800 milyar euro askeri yatırım hedefleyen ReArm Europe planından gelebilir.UBS Asset Management küresel tahvil piyasaları başkanı Massimiliano Castelli, “Avrupa düzeyinde, ulusal düzey yerine daha fazla tahvil ihracı yapılırsa, euro ve Euro Bölgesi devlet tahvilleri için çok daha likit bir piyasa oluşur. Ama bu hâlâ sadece bir senaryo çünkü Avrupa çoğu zaman vaatlerde bulunur, çoğu zaman yerine getirmez" dedi.
Euro’nun mimarı Issing, Alman maliye düşüncesine paralel olarak ortak borç fikrine karşı çıkıyor. ECB’nin aktif şekilde euro’nun rolünü büyütmeye çalışmasına da şüpheyle yaklaşıyor. Issing, “Euro’nun uluslararası para birimi olarak kullanılma kararı yabancıların, merkez bankalarının veya özel aktörlerin elinde. ECB için önemli olan uluslararası yatırımcıları euro’nun istikrarına sonsuza dek güvenebileceklerine ikna etmektir" diye konuştu.
